Cổ phiếu HBC và bẫy giá trị

Những “điểm trừ” về dòng tiền

Tiền thân của CTCP Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình (mã HBC) là một văn phòng trực thuộc Công ty Xây dựng dân dựng và Công nghiệp của Nhà nước, tách riêng năm 2000, tức đã có 19 năm lịch sử. Ngày 27/12/2006, cổ phiếu HBC đã chính thức niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh.

Sau giai đoạn đầu tư địa ốc trái ngành gặp khó khăn năm 2009-2012, HBC nay tập trung và hoạt động xây dựng cốt lõi, đầu tư đội ngũ, kỹ thuật và giành được nhiều hợp đồng quan trọng với các đối tác lớn.

Nếu đến TP.Hồ Chí Minh, Hà Nội và các tỉnh ven biển, thương hiệu Hòa Bình nổi cộm tại các dự án bất động sản thương mại lớn như Saigon Centre, E.Town, Deustche Haus, Cocobay, Sheraton Đa Nang, Landmark 81,…

Tuy nhiên, tại Việt Nam, các doanh nghiệp lớn hoạt động trong lĩnh vực xây dựng bất động sản chưa chắc có các chỉ tiêu tài chính đáng tin cậy. Ngành xây dựng là một ngành khá phức tạp về những yếu tố doanh số, dòng tiền không rõ ràng, ngành chu kỳ cần sự nhạy bén và cần đầu tư đúng thời điểm. Đặc biệt những yếu tố trên cần xem xét kỹ trong thời điểm thị trường bất động sản nhiều biến động như hiện nay.

Về lợi thế cạnh tranh, thương hiệu Hòa Bình là không thể phủ nhận cùng với kinh nghiệm 20 năm thi công với hàng loạt dự án nổi bật tại thành phố lớn. Đối với ngành dịch vụ, lịch sử phát triển và thương hiệu là vô cùng quan trọng. Đây cũng là điểm mạnh của HBC và nhiều khi cũng làm cho nhà đầu tư “say nắng”.

Tuy nhiên, nếu soi kỹ về tài chính, HBC lại có những “điểm trừ” về dòng tiền, nhiều dấu hiệu báo động mà nhà đầu tư không nên bỏ qua.

Thứ nhất, lượng nợ vay ròng/vốn chủ sở hữu của HBC hiện đạt 150%. Đây là con số cao so với trung bình của ngành và trái phiếu với Cotecons.

Thứ hai, dù công ty công bố doanh thu 16.000 tỷ đồng, lợi nhuận năm 2017 – 2018 khoảng 700 - 1.000 tỷ đồng, lượng tiền mặt chỉ xấp xỉ 200 - 600 tỷ đồng. Điều này thể hiện chất lượng lợi nhuận của HBC tương đối thấp khi công ty không thực tạo ra dòng tiền.

Trong khi được biết, HBC sử dụng phương pháp hạch toán doanh thu và dự phòng phải thu ước theo tiến độ hợp đồng của riêng bộ phận kế toán cho khoảng 40-50% dự án.

Nếu chu kỳ kinh tế đột ngột đảo chiều, nợ xấu từ khách hàng và doanh thu của HBC có thể bị ảnh hưởng nghiêm trọng vì cách hạch toán này. Theo đó, các nhà đầu tư cá nhân phải thật sự thận trọng và suy luận định tính về lợi thế cạnh tranh không khớp với các số liệu tài chính biểu hiện của nó.

Ngẫu nhiên HBC tìm cửa tài chính

Lãnh đạo chủ chốt của HBC là Chủ tịch Lê Viết Hải. Ông Hải cũng là cổ đông lớn nhất của HBC với lượng cổ phần trên dưới 20% tùy thời điểm. Dẫu cổ tức tiền mặt tương đối ổn định và thái độ cầu tiến của ban lãnh đạo doanh nghiệp này cùng với việc đặt mục tiêu lợi nhuận hàng năm tăng trưởng tốt.

Nhưng thực tế, việc đi xa rời khỏi ngành nghề cốt lõi mà lấn sân sang bất động sản trong quá khứ, thậm chí là chứng khoán như CTCK Sen Vàng hiện nay là dấu hiệu cần xem xét kỹ. Thị trường chứng khoán Việt Nam đã có không ít trường hợp ban quản trị lơ đãng ngành nghề cốt lõi khi quan tâm đến giá cổ phiếu và công ty chứng khoán sâu sau.

Được biết, mới đây, HBC lập quỹ đầu tư bất động sản, chứng khoán tại thời điểm cổ phiếu HBC đã mất giá khoảng 1 nửa so với hơn 1 năm về trước. Hiện, cổ phiếu này đang còn khoảng 14.000 đồng/cổ phiếu.

Ngày 26/9 vừa qua, HBC đã ký hợp tác chiến lược với Tập đoàn Infinity Block Chain Group (IBG) và giới thiệu quỹ đầu tư Hòa Bình. Theo thỏa thuận hợp tác, Hòa Bình sẽ sử dụng dịch vụ công nghệ blockchain (chuỗi khối) do IBG cung cấp. Hòa Bình cũng đã chính thức giới thiệu Quỹ Đầu tư Hòa Bình Infinity, mục tiêu quản lý các nguồn quỹ, vốn và khởi tạo ra các công cụ quản trị tài chính để thực hiện chiến lược mở rộng kinh doanh và phát triển thị trường nước ngoài.

Trung bình suất sinh lợi 3 năm gần nhất, vùng giá trị thực của HBC về dưới 20.000 đồng. Với tình hình tài chính có nhiều điểm mờ và chu kỳ bất động sản thì giá hiện tại khó có thể cao hơn.

Còn nhớ, đúng thời điểm báo cáo tài chính quý II/2019 được công bố với kết quả kinh doanh cho thấy lợi nhuận giảm mạnh, ông Lê Viết Hải, và một số cổ đông nội bộ đồng loạt đăng ký mua vào hàng trăm nghìn cổ phiếu HBC.

Chia sẻ với báo chí, ông Hải cho biết, việc ông và các thành viên chủ chốt đăng ký mua vào vì biết rõ giá trị của công ty, dù trên thị trường có những lo ngại khi báo cáo tài chính của Công ty không đẹp. Giá cổ phiếu của HBC hiện đã xuống dưới giá trị sổ sách.

Theo báo cáo tài chính hợp nhất quý II/2019, trong kỳ, HBC có doanh thu thuần 5.324 tỷ đồng, tăng 12% so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế của Hòa Bình trong quý này đạt 51,4 tỷ đồng, giảm 68% so với cùng kỳ năm trước. Lợi nhuận của HBC suy giảm so với cùng kỳ do ảnh hưởng từ thị trường chung khi ngành bất động sản trầm lắng...

Lợi nhuận của công ty mẹ đạt 100 tỷ đồng nhưng lợi nhuận hợp nhất còn 51,4 tỷ đồng là do HBC hợp nhất công ty hoạt động trong lĩnh vực đầu tư bất động sản là Tiến Phát. Tiến Phát đang triển khai các dự án bất động sản với tổng lợi nhuận khoảng 250 tỷ đồng, nhưng lợi nhuận chỉ được hạch toán khi bàn giao nhà từ năm sau. Trong khi đó, toàn bộ chi phí hoạt động lãi vay đầu tư của Tiến Phát đã phải hạch toán ngay trong kỳ. Việc hạch toán trước chi phí có thể coi như HBC có khoản lợi nhuận để dành từ đầu tư bất động sản sẽ được hạch toán khi bàn giao dự án vào năm sau.

Là nhà thầu có vị thế lớn trên thị trường, nhưng giá cổ phiếu HBC luôn ở mức thấp do các hạn chế thể hiện trên báo cáo tài chính. HBC đang cố gắng cải thiện tình hình tài chính của mình bằng các biện pháp phát hành, kiên quyết thu hồi nợ. Tuy nhiên, với tình hình thị trường bất động sản hiện nay, nguồn công việc bị thu hẹp, áp lực cạnh tranh cao hơn, HBC sẽ phải mất nhiều thời gian hơn để thay đổi bức tranh tài chính song song với việc đảm bảo tăng trưởng doanh thu.